事件概述

2023 年8 月11 日，中国人民银行公布2023 年7 月份金融数据。7 月新增人民币贷款3459 亿元，预期8446 亿元，前值3.05 万亿元；新增社融5282 亿元，预期1.12 万亿元，前值4.22 万亿元；社融存量同比8.9%，前值9.0%；M2 同比10.7%，前值11.3%；M1 同比2.3%，前值3.1%。

核心观点

(资料图)

7 月信贷、社融双双低于市场预期。信贷方面，新增信贷出现了明显回落，为2007 年以来7 月最低值，我们认为6 月信贷大幅多增透支以及经济动能修复偏弱是主要原因。从结构来看，企业端，贷款结构有所弱化，中长期贷款结束连续11 个月的同比多增，票据冲量再度显现；居民端，新增中长期、短期贷款均低于近5 年同期水平。社融方面，新增社融同样较明显回落，为2016 年以来7 月最低值，信贷是主要拖累项，政府债、非标为正向贡献。

虽然7 月金融数据整体偏弱，但也不必过于悲观：一是自去年以来，信贷投放大小月特征越发明显，往往是大月越大，小月越小，如果6-7 两个月合并来看，共新增信贷约3.40 万亿元，为历史同期第二高；二是今年专项债或需于9 月底之前发完，与去年专项债上半年发力错位，后续对于社融的支撑会逐步显现，社融增速或将见底；三是降准、降息或也不远，央行、外汇管理局2023 年下半年工作会议指出：“促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降”，同时提到“ 指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，逆周期政策的陆续推出落地将带动信贷需求逐步向好。

新增信贷明显回落，贷款结构有所弱化

总量方面：7 月新增信贷出现了较为明显的回落，为2007 年以来7 月最低值，我们认为6 月信贷大幅多增透支以及经济动能修复偏弱是主要原因。7 月新增信贷3459 亿元，低于市场预期的8446 亿元，同比少增3331 亿元，这也是2007 年以来7 月最低值，。

我们认为7 月新增信贷明显回落的原因有两个：一是6 月信贷大幅多增透支。6 月新增信贷3.05 万亿元，创有数据记录以来同期6 月新高，如果6-7 两个月合并来看，共新增信贷约3.40 万亿元，为历史同期第二高，仅次于去年6-7 两月的3.49 万亿元。二是，当前经济动能修复偏弱。7 月出口、CPI 等同比均继续回落，高频数据看，房地产销售偏弱、基建边际放缓、工业开工率有所回落。

分部门来看，企业贷款2378 亿元，同比少增499 亿元；居民贷款-2007 亿元，同比少增3224 亿元，居民端弱于企业端。

结构方面：企业端，贷款结构有所弱化，中长期贷款结束连续11 个月的同比多增，票据冲量再度显现；居民端，新增中长期、短期贷款均低于近5 年同期水平。

1）7 月企业贷款2378 亿元，同比少增499 亿元。其中企业短期贷款-3785 亿元，同比少增239 亿元；票据融资3597 亿元，同比多增461 亿元，票据冲量现象再度出现，与7 月票据利率震荡下行较为吻合。中长期贷款2712 亿元，同比少增747 亿元，结束连续11 个月的同比多增。

2）7 月居民贷款-2007 亿元，同比多减3331 亿元，是信贷的主要拖累项。其中，居民短贷-1335 亿元，同比少增1066亿元，与7 月居民暑期旅游出行旺盛有所背离，可能的原因是居民选择了消耗存款消费，而不是通过借贷，居民端存款数据显示，7 月居民端存款-8093 亿元，同比多减4713 亿元；居民中长贷-672 亿元，同比多减2158 亿元，与7 月30 大　　中城市商品房销售面积同比减少26.73%较为吻合。

新增社融低于预期，信贷是主要拖累项

总量方面：新增社融同样较明显回落，为2016 年以来7 月最低值。7 月新增社融5282 亿元，低于市场预期的1.12 万亿元，同比少增2503 亿元。存量社融增速8.9%，较上月回落0.1 个百分点。

结构方面：信贷是主要拖累项，政府债、非标为正向贡献。1）社融口径新增人民币贷款364 亿元，同比少增3724 亿元，是社融的主要拖累项，其中居民端贷款同比少增幅度更大。

2）政府债券净融资4109 亿元，同比多增111 亿元。一方面是去年6 月底专项债基本发放完毕，7 月后政府债券净融资规模明显回落，基数走低；另一方面，今年专项债或需于9 月底之前发完，意味着8 月、9 月月均发行规模在0.67 万亿左右1，后续政府债券金融资对于社融的支撑会逐步显现。

3）非标方面，同比少减1329 亿元：其中，新增委托贷款同比多减81 亿元、新增信托贷款同比多增628 亿元，而新增未贴现票据同比少减782 亿元，是非标的主要贡献项。

4）直接融资同比少增432 亿元，其中，股票融资786 亿元，同比少增651 亿元；企业债券净融资1179 亿元，同比多增219 亿元，或与“金融十六条”延期有关。

M2、M1 回落，剪刀差扩大

7 月M2 同比增速10.7%，较上月回落0.6 个百分点，信贷投放偏少相应派生能力减弱是主要原因；M1 增速2.3%，较上月回落0.8 个百分点，M1 与M2 剪刀差较上月扩大0.2 个百分点，资金活化程度还有待进一步改善。

风险提示

经济活动超预期变化。